從整體行業來看，2016-19年我國限額以上服裝鞋帽零售額分別同增7%、7.8%、8.0%、2.9%。2016年-2018H1服裝行業消費弱復蘇、零售額增速較高。2018H2-2019年受中美貿易摩擦、19Q4天氣偏暖等影響，服裝行業零售額增速持續放緩。
2020年分析：疫情影響修復，運動服飾景氣度持續較高
從整體行業來看，2016-19年我國限額以上服裝鞋帽零售額分別同增7%、7.8%、8.0%、2.9%。2016年-2018H1服裝行業消費弱復蘇、零售額增速較高。2018H2-2019年受中美貿易摩擦、19Q4天氣偏暖等影響，服裝行業零售額增速持續放緩。進入2020年，Q1受到新冠肺炎疫情影響，居民減少外出購物，服裝等可選品類消費較為疲軟，服裝鞋帽零售額同比顯著下滑，Q2以來隨著國內疫情逐步得到控制，終端零售降幅收窄，疫情帶來的影響正在逐步消化，進入8月服裝零售額恢復正增長，單月社零總體和服裝零售額分別同增0.5%、4.2%，11月已經分別提速至5%、4.6%，預計Q4疊加冷冬，服裝零售額增速將進一步提升。
品牌服飾上市公司：與行業總體趨勢相當，盈利與運營能力承壓
我們統計了品牌服飾行業分屬于10個子行業的A股合計37家公司、H股20家公司（其中20Q1、20Q3單季度業績、期間費用率只統計A股公司）來進行分析。收入：2019年以前整體承壓、收入增速持續放緩，2020年疫情影響較大，目前逐步修復中2020年Q1~Q3收入受到疫情影響，但目前持續修復中。2020年2月以來受肺炎疫情影響，線下渠道客流下降，品牌服飾上市公司收入同比顯著下滑，A股品牌服飾上市公司2020Q1實現收入252.75億元、同比降33.89% 。進入2020年Q2、Q3收入增速持續修復，分別同比降14.25%、13.21%，降幅有所收窄。20H1品牌服飾上市公司A+H股、A股營收分別同比降18.11%、降24.79%。凈利：2019年以前收入增速放緩、凈利降幅擴大，2020年疫情影響凈利端壓力仍大于收入端2020年Q1~Q3凈利端的壓力仍大于收入端，降幅大于收入。20Q1、Q2、Q3品牌服飾上市公司凈利分別降90.40%、降45.49%、降70.98%，主要為相關費用較為剛性影響。其中20Q2凈利降幅較20Q1有所收窄，但20Q3降幅并未延續此前收窄態勢，出現反復主要為錦泓集團20Q3季度凈利虧損較多所致，若剔除其影響，20Q1、Q2、Q3品牌服飾上市公司凈利增速分別為-90.39%、-44.95%、-22.91%。2019年及2020年Q1~Q3期間，品牌服飾行業的毛利率、凈利率均有所下降，費用率上升，存貨及應收賬款周轉放緩，顯示行業上市公司運營壓力加大。細分子板塊：分化明顯，運動鞋服優質龍頭業績增速較高從行業子板塊來說，業績表現分化明顯，運動鞋服優質龍頭業績增速較高。2019年品牌服飾不同子行業收入、利潤表現繼續分化，其中運動鞋服公司業績保持較高增速、表現優于其他板塊，行業景氣度較高，國內龍頭品牌具有一定的品牌、渠道、產品優勢。其他子行業競爭較為激烈，收入增速相對較低、且利潤多數同比下滑。20H1運動板塊在疫情影響下的成長性仍高于其他子行業，A+H股運動子板塊營收同比降2.46%，降幅較其他子板塊較小。運動鞋服的優質公司品牌影響力更強，在整體承壓的大環境下持續擴大市場份額。例如運動鞋服行業內部安踏體育、李寧、特步國際等優質品牌公司收入增速顯著較高，盈利能力同樣顯著提升。
行情與估值回顧：估值處于歷史平均水平，優質公司股價率先反彈
（1）A股紡織服裝公司整體業績壓力較大，股價表現顯著弱于大盤2020年初至今紡織服裝行業累計下跌7.08%，在申萬一級行業中位居倒數第4，其中紡織制造、服裝家紡分別下跌7.06%、7.27%。2020年2月受疫情影響需求減弱、生產經營受限，A股多數紡織服裝公司業績下滑、拖累股價表現，部分紡織服裝公司轉型生產口罩、防護服等用品，其中無紡布企業受益于下游需求增加，股價顯著上漲。進入20Q2、20Q3隨著國內疫情逐步得到控制，服裝公司業績持續修復，部分公司修復超預期、股價上升，例如太平鳥等。目前A股紡服公司平均估值為37倍，處于歷史平均水平，其中紡織制造、服裝家紡估值分別為30倍、43倍。港股方面，2020年2月后受疫情影響，港股品牌服飾龍頭公司業績短期承壓，Q1銷售流水同比下滑幅度較大，股價、估值水平有所回落。隨著國內疫情得到控制，安踏、李寧等公司3月以來銷售流水逐步恢復，市場預期業績回升，股價和估值波動中有所修復。紡織制造龍頭申洲國際20年以來股價有所回落，主要為國外疫情發酵導致市場擔憂訂單和需求所致，估值水平較年初小幅下降。
供給端：行業進入低速增長階段，品類與公司繼續分化，經營提效是關鍵
服裝屬于基礎消費，從發達國家經驗來看，隨著居民消費升級，服裝等基礎消費占支出比重將逐步下降，服裝行業總體市場表現為低速增長。目前，中國服裝消費發展較為成熟，未來行業規模預計保持低速增長，行業進入供大于求的買方市場。買方市場下，紡織服裝整個產業鏈上均會出現內部分化的長期趨勢，在品類和公司層面均將有所體現：板塊分化，運動鞋服、童裝等品類景氣度持續較高，對比國內外來看，中美日三國雖然宏觀經濟和服裝行業發展階段不同，但運動鞋服品類的增速均為最高，其他較為基礎的品類發展已相對成熟、預計類似總體保持低速增長水平，相應產業鏈上的企業也將呈現分化。
公司分化，目前我國服裝行業集中度明顯低于發達國家美國和日本、正在逐步提升中，業內中小企業眾多，低迷市場環境下中小企業抗風險能力較弱，行業競爭加劇、集中度提升，將促優質龍頭公司（既包括下游品牌商也包括上游制造商）持續跑贏行業、提升市場份額。對紡織服裝行業而言，我們認為之前的國內服裝消費品牌化趨勢和出口繁榮帶來的行業性發展紅利已經不再，行業發展更為成熟、增速放緩，競爭加劇。同時行業內部逐步分化，出現了一些細分領域的發展機會。總體而言，品牌服飾行業企業需要推進供應鏈管理和全產業鏈打通，提升自己的經營效率和綜合競爭力，以面臨更為嚴峻的行業環境和競爭局面。（2）經營提效是關鍵，推進供應鏈管理和全產業鏈打通服裝行業長期分化的核心在于解決庫存痛點、提高經營效率，從而實現持續和健康的增長。傳統服裝企業數字化程度低，未能實現全產業鏈運營，庫存管理難度較大，因此影響業績增長的持續性，收入規模擴大后庫存管理難度將以更快的速度增加。從國際龍頭經驗來看，優衣庫通過“基本款+快反”、Zara通過快反等來解決庫存問題，全產業鏈運營有助于提升供給端反應效率。隨著信息化等基礎設施不斷完善，國內服裝企業有望加強全產業鏈協同和打通，逐步解決庫存痛點。近年來優質服裝龍頭公司安踏體育、李寧、波司登、太平鳥、海瀾之家等均提升庫存管理能力、加強線上線下渠道布局、加強與消費者的互動連接等，旨在促進業務的長期持續增長，并不斷鞏固加強品牌影響力和綜合競爭力。
2. 需求端：消費需求演變，看好服裝消費新趨勢相關細分領域發展機遇
隨著服裝行業進入買方市場，消費者更加成熟、精明、對服裝產品的要求也在逐步提升，未來消費者對服裝產品的消費行為將呈現幾大趨勢：需求端的變化趨勢，將對品牌服飾行業產生影響與啟示：
撰稿人：國金證券 李婕 羅曉婷
來源：中國服裝協會
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